近期，关于债市上涨行情能否延续的分歧逐渐加大。相对审慎的机构认为，鉴于宽信用推进节奏较为平稳，则多空博弈背景下，短期债市大概率维持震荡格局，投资不宜过度乐观。

债市反应“钝化”

(相关资料图)

中央国债登记结算有限责任公司提供的数据显示，截至4月17日收盘，银行间10年期国债收益率行至2.84%一线，较4月伊始的2.86%有所下行。

尽管一季度“信贷开门红”成色十足，且最新出炉的3月金融数据实现超预期增长，新增人民币贷款和社融规模再度刷新历史同期新高，但债市反应明显有所钝化，投资者忽视了基本面向好带来的利空影响，做多情绪推动10年期国债利率进一步向下突破。

金融数据对债市的指导意义缘何有所减弱？

“传统上，债市投资者之所以关注社融数据，是因为其能反映出‘杠杆融资驱动经济增长’的特性，但在当前的研究环境中，各机构已不再满足于社融提供的‘领先性’，正试图挖掘更高频、更领先的指标，例如票据转贴利率，公开市场实时更新的债券、股票发行数据等。”国海固收首席分析师靳毅指出，“显然，这也是债市行情对于金融数据表现有所‘钝化’的重要原因。”

其次，当前市场中可能存在“信贷空转套利”的现象。

有分析人士指出，近年来企业融资成本持续压降，部分筹资主体在获得某银行低廉的信贷资金后，会转向购买该行发行的理财产品。这一来能够帮助银行完成信贷投放任务，二来资金回流又将促进银行理财产品的销售。

审慎情绪升温

虽然不少业内人士认为，宽信用的推进并非一朝一夕可以完成，即债券利率的下行空间依旧可期，但记者在采访中也发现，对后市表现持审慎看法的机构正不断增多。

毕竟，2023年一季度宏观经济已进入回升过程，即国内经济呈现恢复向好态势，基本面对债市影响偏空。

“个人认为，在经济总体复苏的背景下，后续存在相关部门加强对‘信贷空转套利’现象监管趋严的可能。”一位机构交易员向记者表示，“而这将引发债市的阶段震荡。”

再就资金面来看，“尽管3月全面降准意外落地，但身处经济回升的大背景下，我们认为类似2022年多次降息、降准的情况不会再出现。”东方金诚首席宏观分析师王青坦言，“当前物价水平较低，为货币政策发力提供了空间，接下来货币政策在扩张力度和工具选择上会更加慎重，更加具有前瞻性。”

针对“二季度内是否会有进一步降息落地”的问题，国泰君安进行的最新债市调查显示，47.41%的受访者选择了“无进一步降息落地”。

“我们认为，不可排除4月税期过后，资金面边际收紧的可能，届时资金利率将再度回归中性。”靳毅称，“同时，就期限利差的角度考虑，目前收益率曲线整体走平，期限利差位于历史较低位置，这也意味着中长端利率对于短端资金面波动缺乏利差保护。由此，若央行之于资金面的中性态度不改，那么短期内中长端利率无视较窄的期限利差，进一步向下突破的空间将十分有限。”

“虽然结合基本面、资金面、政策面来看，短期内债券市场似乎并没有大的风险，但投资者仍应警惕在资金面过于拥挤、债市脆弱性提升背景下，部分超预期因素对于债券市场潜在的负面影响，如金融监管、央行货币政策宽松程度不及预期等。”兴业证券经济与金融研究院固定收益研究中心总经理、首席分析师黄伟平说。

交易分歧加大

综上，回到债市布局层面，身处多空交织的大背景下，投资者对后续偏好的交易策略呈现出了一定的分歧。

根据国泰君安调查，35.06%的投资者倾向“选取期限短、利率高的债券品种，获取票息收益”；27.30%的受访者表示“反弹基本到位，继续做多风险较大，考虑缩短久期”；23.28%的投资者认为“资金宽松叠加经济复苏斜率下修，利率上行风险低，可逐步拉长久期”；剩余14.37%的受访者倾向于“短期频繁交易博取小额利差”。

显然，谨慎情绪再度占据上风。虽然短期内复苏预期下修叠加欠配压力的客观存在，使得利率上行相对乏力，但鉴于经济回暖已成大势所趋，利率下行空间相对有限亦是不争的事实。

“近期，10年期国债收益率已初步接近2.80%的阻力位，个人认为利率缺乏进一步下行的动力，继续做多风险较大，应缩短久期。”上述交易员称。